Terra将作为2020年年轻人的加密货币牛市模型而被铭记。
它始于一枚不起眼的实验用稳定硬币。但在一年之内，Terra从这个周期中表现最好的资产之一变成了主要加密资产有史以来最壮观的崩溃。其失败的影响将在未来几年内回荡在整个行业，——对DeFi和分散稳定货币的看法可能会永久受损。它的故事是一个关于误导、过度和愚蠢的有教育意义的寓言。2020年以来的Terra (LUNA)价格。图片来源：CoinMarketCap
Terra背后的公司Terraform Labs在2018年开始作为一种去中心化的算法来稳定货币。Terra最初的设想是创造一套与主要货币挂钩的稳定货币，以降低电子商务的交易成本，促进实时支付。两位创始人是Do Kwon和Daniel Shin，他们都是在美国接受教育的韩国连续创业者。
Daniel Shin是韩国最大的电子商务公司之一TMON的联合创始人，——。他后来与Terraform Labs分道扬镳，运营由Terra支持的韩国商户支付平台Chai。
在早期，Terra只在韩国提供电子商务支付，几乎所有的支付都通过Chai进行。然而，在2020年夏天DeFi爆发后，Do Kwon有了深刻的见解：通过扩展Terra区块链以支持智能合约，他可以创建一个原生的DeFi生态系统，以增加以UST为中心的Terra稳定货币的采用，这种货币与美元挂钩。(在此之前，泰拉最大的稳定货币是KRT，它与韩元挂钩。)
Terra自2021年以来的总交易量。图片来源：Coincu的策略取得了巨大的成功。到2021年，Terra的人气将会爆发，因为2021年表现最好的资产之一从0.63美元涨到91.38美元，升值145倍。到2022年3月，Terra将Solana变成了以太坊之后最有价值的L1替代品。
这种快速增长的核心原因是什么？Anchor是由Terraform实验室构建的领先Terra协议。蜻蜓资本是锚定种子轮的投资者。最初被认为是一个简单的想法，——。这是一个接受UST和创收资产(通常是流动性股票衍生品，如stETH)的货币市场。因为抵押贷款衍生品被动产生收入，收入被协议捕获，用于补贴支付给储户的活期利率。
Anchor口号来源：Anchor协议Anchor最重要的(也是最有争议的)特点是，协议为储户确定了一个固定的目标收益率，而不是支付市场利率。自成立以来，这个比例一直定在20%左右。为了实现这一利益，Anchor从UST的链储备中支付了额外的利息，该储备由Terraform Labs资本化。
在Anchor早期，这基本上是可持续的，因为DeFi目前的利率很高。然而，随着2021年夏季更广泛的DeFi收益率下降，Anchor拒绝改变其目标利率。这让主播20%的保底收益率越来越有吸引力。自2020年初以来的复合USDC利率。来源：沙丘分析
随着时间的推移，20%的锚定稳定收益率比稳定货币的一般收益率高出很多倍，后者一般稳定在2%以下。锚上存款激增，与贷款脱节。最终使Anchor成为所有DeFi中以总价值锁定(TVL)计算的最大单笔贷款协议。随着时间的推移，锚存款和借款(最终导致其崩溃)。来源：锚协议
一个新银行的小型生态系统已经出现，他们只是用锚作为他们的后端，为他们的客户提供20%的名义收益率。我们甚至开始看到锚定SPV，它从家族办公室获得美元，并出售20%的收益率。
越来越多的UST开始铸造，只是为了UST的利益而存放在锚里。在其鼎盛时期，Anchor在UST持有超过140亿美元，并成为几乎所有现有地下信托的接收方。这使得UST成为世界上第三大稳定货币。UST在5月8日之前都有空。来源：梅萨里但这是可持续的吗？
显然，UST超过100亿美元的20%收益率(每年支付的利息超过20亿美元)不能仅由借款人支付的利息提供。链条上的收入储备需要支付差额。然而，随着UST存款的增长，收益率储备正在迅速枯竭。锚定收益储备基金在2月中旬进行了4.5亿美元的资本重组。来源：flip side Crypto 2022年2月，面对储量链上不断减少的储量，Do Kwon被迫迅速向储量注入4.5亿美元的UST。
这种动力是UST崛起的最终原因。锚是Terra的癌症和它耀眼的生长中心。它需要被喂养，通过它贪婪的胃口，UST成为整个行业中增长最快的稳定货币。但是为什么呢？如果明明是不可持续的，为什么还要去做？他们为什么不早点阻止？
Anchor收入背后的理由很简单：Anchor对于Terra及其核心稳定货币UST的广泛应用至关重要。UST增长和卢纳价格的反身性吸引新的开发商和项目进入Terra，从而加强了循环。有人认为，营收只是ust成为加密货币中占主导地位的稳定货币之前必须付出的获客成本。主播治理论坛评论员。来源：锚协议
尽管我们，像许多其他人一样，公开评论了UST和Terra的不可持续性，Terra忽略了所有的挑战。跆拳道在他周围形成了个人崇拜，公开攻击对手，驳斥不可持续的主张。Do Kwon公开向Algod打赌Terra未来的偿付能力为100万美元，Algod谴责Terra是一个庞氏骗局。权道和其他批评人士公开下注总计1100万美元。来源：推特
Terra社区现在依赖锚定。放弃它不是一个选项。此外，最终“支持”UST的LUNA的市场价值是杰出的UST的供应价值的两倍以上。因此，最终，一些人认为，即使在这种增长水平下，UST也可以安全地过度抵押贷款。原来是这样的。但要理解一切是如何最终解决的，我们必须理解ust的第二个方面：它是如何被创造和救赎的。
Terra可以被视为一个中央银行：它以UST的形式承担债务，以卢纳(其区块链的原始象征)的形式拥有资产。央行只有一个任务：让UST汇率始终保持在1美元兑1欧元。这主要是通过“做市”UST实现的。——它总是用1 UST换1美元的月亮(它使用一个链上的Oracle来监控它的价格)。
这意味着，如果UST的价格是0.99美元，套利者可以用价值1美元的卢纳摧毁他们的UST。如果UST的价格是1.01美元，套利者只需1美元就可以抛出额外的UST。这两个机制应该导致UST的迅速回归。从某种意义上说，所有未偿UST的价值都由所有卢娜所持有的协议来保证。(Terra也有网上储备，通过对转账收取小额交易费来收取，但这种情况很少见。)
随着UST 供应的扩大，人们对UST 扩张的系统性风险越来越担忧。为了减轻这些担忧，Terraform Labs 成立了一个名为Luna Foundation Guard (LFG) 的新的非营利组织，以支持UST 挂钩。其最著名的成员包括Jump Capital、Jump Trading 的风险投资部门和Delphi Digital。Jump 是所有加密领域中最赚钱的做市商之一，据传去年利润高达数十亿美元，其中大部分来自对Terra 生态系统的大量押注。
LFG 筹集了10 亿美元的融资，由Jump Capital 和三箭资本领投，以建立比特币储备，以使UST 的支持多样化，从而摆脱单纯对LUNA 的依赖。这是对7200 万LUNA 的初始资金（当时名义价值超过50亿美元）的补充。
LFG 公开购买了价值近30亿美元的BTC，目标是购买高达100亿美元的BTC，成为现有最大的已知BTC 持有者之一，所有这些都是为了支持UST 储备。
所以储备现在由大量的LUNA 以及LFG 的BTC 储备组成。Terra 社区完全相信，它的中央银行现在财力雄厚，牢不可破。
但在第二季度初，由于对通胀的担忧、风险资产和加密市场开始抛售，LUNA 与UST 市值的比率迅速下降。
1 月中旬之后的LUNA 市值。资料来源：CoinMarketCap
这种下跌在5 月9 日达到了拐点。为了应对更大的宏观抛售，一些大型鲸鱼从Anchor 撤出大量头寸，并通过UST 最大的链上DEX -Curve 抛售他们的UST。这些销售额的规模（快速连续数亿美元）使UST 脱离了它的挂钩。
这引起了恐慌。越来越多的Anchor 用户开始提取和出售他们的UST，将其兑换为LUNA 并将LUNA 出售为现金。LUNA 在几个小时内从$220亿跌至$110亿，市值缩水50%，超过了100% 的抵押贷款门槛。
UST 现在突然抵押不足。
随着LUNA 价格的下跌，UST 于5 月9 日（红线）脱钩。来源：TradingView
市场反应剧烈。在UST 和Anchor 完全燃烧之前，Anchor 存款人争先恐后地退出。随后发生了全面的银行挤兑。这种抛售热潮导致了剧烈的脱钩，并大举压低了UST。
由于用户急于撤出，Anchor 的总存款在5 月份暴跌。来源：Anchor协议
LFG 拥有数十亿美元的LUNA 和BTC，拼命想买下正在出售的UST，但无法阻止抛售潮。当链上侦探发现LFG 将BTC 持有的1.4B 美元转移到Binance 时，整个市场因担心BTC 被市场出售到一个已经混乱的环境中而陷入困境。最后，正如许多人所警告的那样，UST 根本没有多元化——恐慌时期加密资产的相关性已经达到1，而BTC 的暴跌导致LUNA 进一步下跌。
Do Kwon 和Terra 社区预计，恢复挂钩只是时间问题。许多人认为，支持LFG 的巨额资本——数十亿美元的BTC 和LUNA，加上Jump Trading、三箭资本等的既得利益，使Terra 大到不能倒。
但在接下来的几个小时和几天里，UST 挂钩随着LUNA 价格逐渐下跌。
自5 月8 日以来的UST/USD 汇率。来源：CoinMarketCap
有传言称巨额追加保证金，以及暴露于LUNA 和UST 的基金和做市商不得不进行抛售。整个市场步调一致地下跌。
随着越来越多的UST被赎回LUNA，为了满足所有的赎回，LUNA不得不以越来越快的速度被打印出来。最初，LUNA 对其铸币率有一个每日上限（足以每天赎回约2.9 亿美元），但为了清除积压，验证者投票决定释放这个上限并加快铸币速度。但市场无法消化这种抛售。Terra 的算法发行机制使其进入恶性通货膨胀的漩涡，就像一个第三世界国家固执地印刷贬值的货币以偿还其债务人。
LUNA供应的恶性通货膨胀。来源：TerraScope
到第3 天结束时，LUNA 的供应量从3.45 亿暴增至6.5 万亿，供应量扩大了约18,840 倍。到5 月12 日，LUNA 从所有主要交易所退市，从60 多美元跌至不到0.1 美分。Terra 区块链被停止，因为治理攻击的成本已经下降到如此之低，以至于只要几百万美元，任何人都可以接管该区块链并造成严重破坏。
Terra完全崩溃了。
结束了。
Terra现在正处于尝试重组自身的过程中。但是Terra 的崩溃彻底摧毁了加密市场。比特币下跌20%，大多数山寨币在混乱的一周内下跌50% 或更多。数百亿美元的账面财富蒸发了。不计其数的散户投资者失去了他们的积蓄，在Terra 上大举押注的资金陷入困境，而在区块链上建设的开发者现在正在寻找新的去处。
可悲的是，这个传奇故事的结局是可预见的。
目前看来，尘埃落定。但最后两个问题仍然存在：首先，Terra 可以做些什么不同的事情？其次，Terra 失败的长期后果是什么？
即使考虑到它的灾难性失败，Terra 的结束也具有不必要的破坏性。据传闻，LFG 仍然持有超过10亿美元的BTC 尚未使用，并且仍然让LUNA 陷入恶性通货膨胀，伤害了LUNA 持有者和UST 持有者。归根结底，Terra 仍然是一个具有新兴生态系统的Layer1区块链。作为一个纯粹的区块链，它具有潜在的“企业价值”。但在UST 崩溃后，该系统突然背负着巨额的坏账。
当中央银行的负债超过其资产时，只有一件负责任的事情要做：债务违约，并与债权人谈判。
如果Terra 区块链赎回被暂停并且Terra 为UST 持有人协商了一个还款计划，那么区块链也许可以幸存下来，并且UST 持有人可以从他们的持股中获得一些补偿。但相反，他们什么也没做——LUNA 过度膨胀并失去了所有购买力，使区块链本身一文不值。现在有人谈论从头开始重新启动一条新链，并在银行挤兑之前空投给以前的UST 持有者。
但所有Terra 背后的主要罪孽最终是Anchor。Anchor 通过在收益率暴跌期间保证常年20% 的APY，有效地将自己变成了庞氏骗局。UST 在Anchor 存款之外几乎没有外生使用。这意味着LUNA 的主要价值主张如下：购买LUNA 来铸造UST，将其存入Anchor，以其他UST 的形式获得利息。
LUNA 是这场比赛的入场券，并且由于UST 从未实现其最终目标——作为主导稳定币的广泛采用——这场比赛以它可能的唯一方式结束。
这给我们留下了最后一个问题——Terra 失败的更广泛的后果是什么？
最明显的是，像UST 这样的“铸币税股份”式算法稳定币将不再受到重视。自从最初的算法稳定币Basis 白皮书发布以来，稳定币死亡螺旋的可能性就早已为人所知。但是Terra 的失败已经把它烧成了加密货币的集体记忆。每个主要的算法稳定币要么已经彻底失败，要么在上周大幅贬值。
我们以可以想象的最大规模进行了实验。Terra 的崩溃可能是铸币税股稳定币的丧钟。
Terra 失败的第二个后果是监管重新焕发活力。稳定币和DeFi 监管很可能会来得很快，而且会比以往任何时候都更具惩罚性。上一次我们看到主要加密资产如此可怕的公开溃败是2018 年BitConnect 的崩溃，这实际上是一个庞氏骗局，其发起人此后被SEC 起诉。对于这种规模的失败，必定引发监管的注意。
我们已经看到珍妮特耶伦（Janet Yellen）呼吁对稳定币进行监管，以及国会就DeFi 的风险举行听证会。
最后，Terra 的崩溃最终是一个关于狂妄自大的故事，以及不惜一切代价增长的愚蠢行为。承担风险并参与开放式创新是创业的核心，也是DeFi 的全部意义所在。但伴随着巨大的自由而来的是巨大的责任，而当这种责任被忽视时，我们都会付出代价。