[中国金融案例中心编译：董明鑫]
稳定货币是相对于其自身货币或其他参考资产保持稳定价值的数字资产。在美国，稳定货币的主要目的是促进其他数字资产的交易或借贷，它越来越多地被市场所采用。2021年11月，行长金融市场工作组(PWG)发表了一份关于稳定货币的研究报告，总结了这类数字资产的特点、使用方法和潜在风险，并提出了若干政策建议。报告指出，美国政府正在创新与加密相关的数字资产和分布式账本技术，并将与金融监管机构合作，推动一致的监管方法，并识别和解决此类创新产生的潜在风险。
稳定货币的特征。创造和救赎
稳定的硬币通常是在发行者从用户或第三方收到法定货币的情况下创造或铸造的。为了保持相对于法定货币的稳定价值，许多稳定硬币承诺按需按面值赎回。这些稳定的硬币通常被宣传为由各种“储备资产”支持；但是，关于稳定货币储备资产的构成没有标准，在稳定货币协议中，发行人储备资产的公开信息无论是内容还是发布频率都不一致。根据现有资料，各种稳定货币的风险也各不相同。一些稳定的货币以保险存款机构或美国国债的形式存放几乎所有的储备资产，而另一些货币则持有风险更高的储备资产，包括商业票据、公司债券、市政债券和其他数字资产。
同时，关于稳定币的赎回权，可能存在较大分歧，包括谁可以向发行方提交稳定币赎回申请，可赎回代币数量是否有限制等。根据条款，一些发行人可以推迟七天支付赎回款项，甚至随时暂停赎回过程，这导致赎回时间存在相当大的不确定性。再者，稳币在提供给用户的兑换性质上是不同的，有的是提供给发行方直接兑换，有的是不提供给用户直接兑换的权利。此外，用户兑换稳定货币的能力可能受到稳定货币架构的其他方面的影响，包括将任何兑换收益转移到银行系统的能力。
2.转移和储存
稳定的货币要想成为有效的支付手段，还必须有可靠准确的所有权转移机制。稳定货币通常允许发行者和其他参与者在钱包提供商的‘账本’(针对同一钱包提供商的用户之间的交易)或分布式账本(针对涉及不同钱包用户的交易)上记录转账，从而促进稳定货币协议的用户之间的转账。从这个意义上说，它们可以像支付系统一样促进价值转移。具体来说，分布式账本和传统支付系统背后的支付过程是相似的，它们都依赖于以下概念步骤：1)开始支付，通常是通过向支付网络发送消息；2)确认或验证报文的完整性和结算条件；3)交易结算，价值转移，义务解除。
3.活动和参与者
稳定货币协议中涉及的关键职能，如创建、赎回、转移和存储，需要一系列不同的活动，主要包括以下内容：1)管理职能：包括定义和确保与稳定货币的购买、赎回、持有和转移相关的标准；2)储备资产管理：储备资产支持的稳定货币框架通常定义了这些资产的构成标准，旨在确保储备资产与未支付稳定货币面值的比例为1:1；3)储备资产托管：以储备资产为后盾的稳定货币通常需要托管人或信托机构按照标准收购和持有资产并执行交易，以促进储备资产的管理；4)结算：分布式账本上稳定货币等数字资产的转移需要其他方处理稳定货币交易(如身份验证)，并根据底层协议更新账本；5)分发：向用户(如消费者和企业)分发稳定币，包括提供获取渠道等服务，允许用户获取、持有和交易稳定币。
这些活动可能由一个或多个参与者执行，并且高度分散和复杂。例如，一个参与者可能负责管理功能，另一个参与者可能负责铸造和注销令牌；一个参与者负责分布式账簿的操作、验证或结算，另一个参与者负责准备金管理，其他参与者负责与代币用户交互。虽然许多这些活动通常由稳定的货币发行者及其代理人进行，但其他活动可能由第三方进行。
截至2021年10月，最大的稳定货币发行国发行的稳定货币市值超过1270亿美元。这一数字在过去一年中增长了近500%。目前，稳定货币的市场份额主要集中在几个与美元挂钩的大型稳定货币。
图：按市值分列的稳定货币市场份额构成
稳定货币的潜在风险和监管漏洞。价值损失：用户和运营风险。
只有对其价值有信心，工具才能作为可靠的支付手段或价值储存方式。对于稳定的货币来说，这种信心可能部分来源于其可赎回性，以及相信这种可赎回性是由稳定机制支持的，在正常情况下和压力期间都会发挥有效作用。对稳定货币的信心可能受到以下因素的影响：1)使用可能价格下跌或缺乏流动性的储备资产；2)未能妥善保护储备资产；3)未明确说明稳定货币持有人的赎回权；4)与网络安全和数据收集、存储和保护相关的操作风险。
2.支付系统风险
稳定货币的转移机制以及发行和赎回之间的活动可以为高效支付提供机会，但也可能给其参与者和金融系统带来风险。支付稳定货币面临许多与传统支付系统相似的基本风险，包括信用风险、流动性风险、操作风险、不当或无效的系统治理导致的风险和结算风险。如果我们不加强对这些风险的管理，它将降低系统的可用性和可靠性，并可能引起金融冲击或成为金融冲击传播的渠道。
3.系统性风险和经济权力集中。
尽管稳定货币的规模小于传统形式的私人和公共货币，但它在过去一年中增长迅速，在个人和整体层面上可能会继续快速增长。对于单一稳定的货币，快速增长的潜力可能反映了规模经济和范围经济；随着越来越多的公司和消费者使用稳定币，对特定稳定币的需求增加。在某些情况下，可以通过访问现有客户群来支持快速扩张，并通过访问最终用户数据来实现进一步扩张。
单一稳定货币快速扩张的潜力带来了三个政策问题。首先，稳定货币的发行者或稳定货币安排的主要参与者(如托管人钱包提供者)可能带来系统性风险，这意味着实体遇到的困难可能对金融稳定和实体经济产生不利影响。第二，稳定的货币发行者或钱包提供者与商业公司的结合可能导致经济权力的过度集中。这类似于传统上与银行和商业相结合的问题，例如在获得信贷或使用数据进行营销或限制产品准入方面的优势。这种结合可能对竞争产生不利影响，并导致实体经济中的市场集中。第三，稳定的货币被广泛用作支付手段，这可能带来反竞争效应的担忧。
4.监管漏洞
目前，监管机构还没有出台一套一致的审慎监管标准来约束货币的稳定。此外，稳定的货币可能涉及众多参与者，具有操作复杂性，这对监管提出了新的挑战。例如，即使稳定货币的发行者是银行，对协议中关键实体活动的洞察也取决于关系的结构，而这些风险可能会因缺乏足够的赎回和结算计划而加剧。为了解决这些差距，需要一个一致和全面的监管框架，以提高稳定货币结构关键部分的透明度，并确保稳定货币在正常时期和紧张的市场条件下能够正常运作。
报告建议：监管立法和措施为了解决与使用稳定货币作为支付手段相关的审慎风险，报告建议国会应迅速采取行动，确保稳定货币的支付在一致和全面的基础上受到适当的联邦审慎监管。由于支付稳定货币是一种新的和快速发展的金融资产，立法应为监管机构提供灵活性，以应对未来的发展，并充分解决各种组织结构中的风险。相关立法可以对稳定货币的发行人和托管人进行约束，对上述用户和运营风险、支付系统风险和规模风险制定相应的监管规定。
报告认为，迫切需要立法全面解决支付稳定货币带来的审慎风险。当国会考虑如何解决与支付稳定货币相关的风险时，机构将继续利用其现有的权限尽可能地解决这些风险；在国会没有采取行动的情况下，委员会可以考虑采取措施解决报告中概述的风险。例如，稳定货币运行中的部分活动被指定为具有系统重要性的支付、清算和结算活动(统称为PCS活动)，允许适当的机构为从事PCS活动的金融机构建立风险管理标准，包括与稳定货币储备资产、运行安排和其他审慎标准相关的要求。